法老經濟評論︰奧巴馬的經濟班子透視政策方向

人民幣匯價走勢分析 (作者︰鄧浩銘)

大概由去年中開始，人民幣變成了大家心目中的one-way bets(單向下注)，事實上，自人民幣於2005年實行匯改以來，匯價持續以升值為主。然而，近日金融市場所發生的事，卻令人民幣匯價由升轉跌，更錄得匯改以來最大單日跌幅。現時一年期美元兌人民幣不交收遠期合約大約報7.3人民幣左右，以現價6.88人民幣兌一美元計算，即市場現時預期人民幣兌美元於一年後會貶值6%，由於此工具是外資炒賣人民幣的主要工具，故此頗值得我們尊重。

中國人民銀行行長周小川早前曾公開表示人民幣有貶值空間，反映中央於匯率政策上的取態，人民幣匯價始終並非自由流動，中央的意願對匯價走勢有很大影響。從宏觀經濟環境判斷，人民幣確實有貶值誘因。中國以出口為主的經濟模式，提高了貨幣政策的重要性，升值過急會影響出口企業的競爭力。年初至今大部分亞洲區貨幣都錄得巨大跌幅，而人民幣兌美元卻於同期升值6%，這實在大大減低了中國貨品對外商的吸引力。

雖然明白了人民幣貶值較升值更合乎國情，但從中國的貿易盈餘、中美息差、政治因素(美國及亞洲其他國家會對人民幣大幅貶值而不滿)等角度出發，人民幣實在欠缺大幅貶值的條件。所以近期人民幣的表現，相信只是向市場灌輸訊息以改變市場對人民幣匯價的預期，另一方面，亦是中方回應奧巴馬迫使人民幣升值言論的最好方法。

簡而言之，現階段人民幣升值不利於中國經濟增長，貶值又欠缺客觀條件支持，在平衡各方利益下，相信人民幣匯價於未來半年應該不會有太大變動，或許會有輕微的貶值，但相信7算已經是最大幅度的貶值空間。


從奧巴馬的經濟班子透視其政策方向 (作者︰梁明遠)

奧巴馬的經濟班子可謂星光熠熠，主要來自卡特和克林頓總統時期的幕僚，他們的共通點顯而易見，就是全部都是民主黨人。眾所周知，民主黨支持保護主義，可以預期多個弱勢行業都會獲得補貼。預料奧巴馬所帶來的改變將比克林頓更激進、更有效率。

事實上，從整個經濟班底到每位成員的學術背景，可以大致估計美國將出現的改變。其中以Timothy Geithner、Lawrence Summers、Christina Romer和Paul Volcker四人最具代表性。Tim Geithner多年來任職於美國政府部門，又曾在財政部長手下辦事，歷任三屆總統任期，擁有充足的經驗協調財政部和聯邦儲備局。聯儲局與財政部能否通力合作，向來對美國貨幣和財政政策的成效影響甚大，預期Tim Geithner將會周旋於兩局之間，擔任中間人的角色。

Lawrence Summers曾於克林頓當政時期出任財政部長，是著名的宏觀經濟學家，專攻實證經濟數據研究，為公共財政、勞工經濟學和金融經濟學的難題提供精確的答案。Christina Romer於加州柏克萊大學擔任經濟學教授，專研美國大蕭條的成因和復甦、政府開支和稅收。她發現當時的貨幣政策在誤打誤撞的情況下引導了經濟復甦和美元兌黃金的貶值，在其中起到重要作用。

聯儲局前主席Paul Volcker在卡特時期憑著果斷的政策打擊通脹，贏得廣泛讚賞。值得一提的是，1971年美國決定終止黃金本位制，因而導致布列敦森林體系(Bretton Woods System)的崩潰，Paul Volcker在過程中擔任關鍵角色。他是貝南克以外另一位精研大蕭條的知名學者。這個經濟班子具備應付經濟危機的豐富經驗，深入認識歷史上每次危機的成因和影響。雖然具體政策尚未出台，但我們已可憑此陣容對美元匯價、布列敦森林體系、稅務優惠、激進政府開支和預算，以及如何處理失業(或通縮)問題，形成一概括理解。


明斯基時刻與通脹 (作者︰任文傑)

對於美國經濟是否陷入蕭條，市場根據最新的經濟數據提出各種分析，嘗試拆解目前的金融海嘯，其中很多分析員均引用經濟學家明斯基的金融危機理論：「明斯基時刻」(Minsky Moment)，以解構現時的後泡沫時期。

提到「明斯基時刻」，大部分人會聯想到1998年的俄羅斯金融危機，此理論正好形容當年經歷過多年的榮景和資產價格上升後，市場氣候驟降、價格暴跌的情況。該理論假設市場資本主義是一個內在不穩的體系，長期的金融穩定會催生複雜金融投資工具，隨著投機性融資的風險胃納不斷增加，利潤預期不斷上升，直到升無可升的地步，市場由奢望變成失望，大跌市一觸即發。明斯基博士認為，在完全資本主義社會中，蕭條是自然不過的事。

但是，現今的經濟與過往有兩項差異，足以制止美國再次釀成經濟大蕭條。首先是現今的美國政府財力遠遠超過1930年代的大蕭條時期，有能力動用GDP五成以上(即7萬億美元)來入市干預，穩定信心，並推出各種財政激勵措施；而在70多年前，政府只抽出GNP約3%來救市。第二，央行能在金融動蕩的時期為銀行提供短期融資，以緩解經濟衰退的壓力，並為市場注入資金。

但是，政府與央行出手緩解企業利潤的跌勢，避免大蕭條再次重現，其結果是將散戶對金融穩定性的期望合理化。每當央行出手解救一種金融工具，就等於認同這種工具的運作，埋下新一輪金融創新和投資熱潮的種子。

另一憂慮是通脹。正常情況下，通脹壓力會隨著經濟減速而自動消解，但政府和央行在救市時所引起的巨額赤字預算，以及一下子湧入市場的短期融資，又將醞釀另一股通脹壓力。自從大蕭條以來，美國經濟每次從深度衰退中復甦，都不免承受通脹之苦；這不代表政府和央行有政策失誤。

各國政府拒絕接受債務型通縮和衰退，於是以強烈和持續的行動加以抗衡，不會任由市況惡化，所以通縮的可能性不大。相反，我們更憂慮的是通脹。