法老經濟評論︰金融海嘯第二波

任總預警金融海嘯第二波 (作者︰鄧浩銘)

掌握本地銀行業獨家資訊及熟知環球金融市場情況的金管局主席任志剛，早前向市場預警，指出金融海嘯第二波正在形成，並暗示對資本市場(股票)的影響未必較去年的第一波嚴重，但對實體經濟則會有較大影響。

筆者完全同意任總的看法，近日最令本人感到不安的消息，全部都出自銀行業。首先有美國銀行需要聯儲局再次注資200億美元，並為其早前收購的美林的1180億美元不良資產作擔保，此事反映美銀早前收購美林時依然高估不良資產的價值，亦暗示資產質素持續下跌。

第二件令人感到吃驚的，是美國道富(State Street)宣布其固定資產投資出現63億美元的潛在虧損，較早前公布的33億美元為多，道富的投資一向比較審慎，潛在虧損大幅上升其實是反映較低風險的金融資產，其價格都受海嘯衝擊而下跌，若優質資產的價格下跌，銀行的資產負債表就會因此而轉差，陷入資金困難而有倒閉之虞，若然銀行發行新股或接受政府注資，舊有股東權益將會被大幅攤薄，此為市場近期摒棄金融股的主要原因。

金融海嘯第二波，很大機會由金融機構倒閉而開展，銀行資本充足比率下跌會引起一系列連鎖反應，最容易出現的莫過於信貸緊縮，市場利率急升除了對資產價格(如股票、商品)有負面影響外，企業融資成本及難度亦會上升，實體經濟活動就會因而減慢。由於現時企業的「底子變弱」，信貸緊縮很容易釀成企業倒閉潮。

作為投資者，現時我們要密切關注的有三，第一，有否銀行要求政府援救；第二，LIBOR會否急升，反映信貸緊縮；第三，環球資產價格下跌(因為去槓桿化)。


奧巴馬就是希望？ (作者︰梁明遠)

美國第44任總統奧巴馬就任，全球屏息以待，衷心盼望他可以擔當救世主，把美國從70年來最嚴重的經濟衰退挽救過來。華爾街對奧巴馬就職反應熱烈，道瓊斯工業指數應聲跌破8000點，標準普爾500指數亦跌至800點的支持位。技術上，這些都是很壞的訊號。經濟上，全球表現也正在滑落。英國、德國、日本和中國等最大經濟體系面對不同的挑戰，奧巴馬斷不能在一夜之間扭轉乾坤。

英國出手拯救皇家蘇格蘭銀行，甚或進行國有化，正好為所有投資者敲響警鐘，顯示資本市場與經濟可能繼續惡化。德國出口佔國民生產總值60%，需求轉弱導致出口暴跌，繼而延長已經持續好一段時間的衰退。至於日本，其國民生產總值由出口主導，由於貨幣政策能力有限、財政政策乏力，加上企業管治僵化，情況比德國更糟，充其量只能靜候環球經濟何時好轉。中國訂出國民生產總值增長8%的艱難目標，否則便會視為經濟硬著陸。我們預期著陸既不太軟，亦不太硬。不過，暫且不要過分執著「改變」和「爭取8%」等口號。「改變」不能一蹴而就，而是要逐漸融合於經濟之中。「8%」並非生死線，即使未能達標，我們亦要接受現實，直至下一輪牛市重臨。

奧巴馬演說提到政策上即將採取「大膽而迅速」的行動：展開巨型基建、支持科研和鼓勵環保型經濟。大家必須留意，上述各項工作需時多年才能完成。奧巴馬亦把重點放在大型刺激經濟方案、大幅減稅方案和合理的政府開支水平。但令人懷疑的是，除了增加發債和發鈔，還可以從哪裡籌集資金？要麼經常帳赤字進一步擴大，要麼美元便可能需要貶值。假如美元再次轉弱，商品市場長遠而言似乎會重新贏得投資者歡心。

至於TARP方面，奧巴馬強調須維持金錢運用的透明度，這亦是財政部部長保爾森一直不遺餘力的主要工作。所謂透明度，就是需要披露很多種類的機構投資活動，當中涉及私人銀行、財富管理業和投資銀行之間的利益衝突。重要的是，TARP計劃可能迫使銀行承受鉅額減記，然後才能獲政府拯救，甚或任由這些銀行倒閉。今時今日，我們認為美國不可能對私人機構進行正式國有化。在未來幾季可以預見下列情況：投資者繼續在銀行業蒙受巨大損失，其後更會擴散至製造業和零售業；中型投資公司大有機會增長，而隨著監管收緊和槓桿業務縮減，龍頭銀行的利潤將出現永久性的下跌。至於透明度是否對美國經濟最為有利，仍然有待確實證據支持。


歐元VS英鎊 (作者︰任文傑)

市場對各國基本因素的期望有變，匯市因而非常波動。隨著英國推出有政府擔保的銀行業保險計劃，該國銀行體系江河日下引起市場更廣泛的憂慮，包括經濟前景和政府開支所需的潛在融資規模，已對英鎊構成壓力。另外，英國可能迅速向皇家蘇格蘭銀行和勞合社進行國有化，更進一步削弱投資者對當地資本市場及英鎊的信心。

至於歐元，投資者憂慮愛爾蘭和希臘等國是否能夠履行外債責任。多個歐洲國家的信貸違約掉期價格差異繼續擴大，例如愛爾蘭5年期主權債務信貸違約掉期目前處於284點子，與冰島去年8月時的情況相若。歐洲市場內部分化仍然是債券或外匯投資者的關注所在。

故此，我們認為短期內應該繼續持有美元，特別是希望在這段時間找尋資金避難所的投資者。儘管如此，美元基本上仍然疲弱。事實上，美元與英鎊有很多相似之處：樓市大跌、預算入不敷支、經常帳赤字、金融業問題叢生，以及投資者過度槓桿化。由此可知，假如環球經濟回穩、股市重拾吸引力，美元便會再次轉弱。美元強勢的原因在於，投資者找尋資金避難所而支持國庫債券市場，以出口為主的新興市場亦希望本土貨幣匯價較低，從而推動出口。因此，國庫債券市場資金泛濫，孳息率極低。但由於英國不是大部分以出口為主國家的主要貿易伙伴，無法採取類似美元的行動，導致英鎊受到拋售。然而，一旦美國/環球經濟出現復甦跡象，美元便很有可能重回弱勢。

經濟巿場簡報

1. 美國財政部的數據指出，在2009 年財年的第一季(始於08 年10 月1 日)，政府赤字高達4852 億美元，已經超過2008 年整個財政年度的4550億美元赤字。稅收減少及大量救市措施的開支，令政府財赤大幅增加，市場普遍預期美國09 年全年的財赤會高逾1 萬億美元。

2. 美國 12 月份零售銷售按年下跌2.7%，是連續第六個月出現下降，預期是下跌1.2%，上月數字是下跌1.8%。信貸緊縮及就業問題直接影響美國消費者的消費行為。

3. 摩根士丹利與花旗合併經紀業務，大摩以27億美元買入花旗的證券部門美邦(Simth Barney)，事件突顥花旗陷入資金困難，需要出售盈利能力較強的業務。

4. 聯儲局再向美國銀行(Bank of America)注資200 億美元，令現時美國政府變成美銀的最大股東，同時聯儲局亦要為其1180億美元的不良資產提供擔保，事件反映美國一系列的救市行動都未能解決銀行業資金緊絀的問題。

5. 英國銀行業再爆資金危機，匯豐及巴克萊等銀行股的股價都大幅下跌，英國政府公佈第二輪拯救銀行計劃，英政府承諾為銀行按揭債務和問題資產作擔保，亦會買下最多500 億英鎊的投資工具以刺激銀行放款，估計支出金額為1000 億英鎊。

6. 歐洲央行減息0.5%至2 釐，合乎市場預期。雖然央行言論偏向暫緩減息步伐，但市場都預期利率仍未見底。

法老經濟評論︰基本及技術分析同時偏淡

圖表預示港股跌浪 (作者︰鄧浩銘)

港股(期指)於去年10月低見10567點開始反彈，直至1月7日高見15850點，反彈幅度剛剛是50%。近日股市急速回落，轉眼間己回落至最低12868點水平，調整幅度高達19%，從技術走勢出發，後市確實頗為不妙。

期指於短時間內回落19%有時並不代表什麼，然而，在整個回落過程中，期指竟然連續9天出現陰燭，筆者驚見此情況，慌忙翻查歷史，發現在過去一段長時間(查看了15年的數據)，恆指從來未出現過9連陰的情況，歷史數據再一次被打破。

雖然未出現過9連陰，但8枝連續陰燭的情況卻出現過三次，之後股市走勢都偏淡。故此，是次股市出現歷史性的9連陰，不其然令人對後市充滿戒心。陰燭某程度上代表股市的沽壓龐大，而買方的購買力又不足，連續多天出現陰燭，正正是市底偏弱的訊號。

回顧過去8連陰後的股市走勢，指數很大機會先作輕微反彈(因為短線超賣)，然後再次尋底，若套用在今次情況，相信恆指有很大機會要再次下試12000點以下，投資者宜作好心理準備。


量化寬鬆對香港先見其害，後見其利 (作者︰梁明遠)

美國樓市崩潰，史無前例的金融海嘯席捲全球。對美國來說，這是1929年大蕭條以來最嚴峻的經濟危機，更肯定是全球歷來最嚴重的衰退。當代貨幣理論先驅暨諾貝爾獎得主弗利民教授，曾於多次演講中推崇香港為最自由的市場經濟體。本港連續多年獲此稱號，現在卻受制於量化寬鬆的消極貨幣政策，情況既典型又諷刺。

在任志剛發表有關量化寬鬆的意見後，港人只能置之苦笑。任先生基本上提出以下兩點：第一，金管局必須追隨聯儲局為美國經濟制訂的任何政策(這些政策不一定對香港有利，導致港人購買力下降)；第二，金管局會盡力維持資金流入和外流的穩定性，卻不能作出保證。

就第一點而言，我們憂慮到量化寬鬆政策可能不合香港使用。與美國人相比，港人通常儲蓄較多、平均家庭收入較低、就業較為集中於金融及零售業，社會保障水平則要低得多。港人儲蓄程度較高，導致銀行水浸，但亦會壓抑零售。營商環境變差，銀行因而減少借貸。由於貸款條件收緊，中小企難以借錢周轉，更可能踏上倒閉之路。量化寬鬆也許可以大大增強美國經濟活力，然後香港經濟才能受惠。然而，香港經濟與營商環境目前處於惡性循環，更會持續一段時間。

至於第二點，我們則關注到股票及房地產市場的潛在波動。香港具備最自由的銀行體系，能夠提供快捷的資金流動交易服務。前所未見的資金流動令股市更趨波動。市場不明朗及其影響程度仍然未獲評定，因此不能予以保證。

這個還是老問題。隨著香港經濟愈來愈受內地經濟及本港與華南區域融合所影響，我們應否維持港元與美元之間的聯繫匯率制度？短期來說，香港需要聯匯制度，藉以維持資本市場穩定。長遠而言，我們要恢復本港經濟偏低的購買力，因應其高生產力而達致合理的水平。


國債泡沫? (作者︰任文傑)

在去年12月，3個月美國國庫債券孳息率錄得負數，很多分析員因此憂慮國庫債券市場正在形成另一泡沫。投資者不計價值或回報，買入國庫債券以作資金避難所，但假如股市回穩、經濟重上軌道，他們便很有可能撤離國庫債券市場。雖然國庫債券孳息接近零水平，對投資者而言並不吸引，但市場亦不大可能出現商品或股票市場資產泡沫爆破的情況。

首先，預期美國政府會發債1.5至2萬億美元，為救市計劃或刺激經濟方案進行融資。如果國庫債券市場崩潰，不但延緩政府定下的復甦計劃，更會拖累環球經濟。故此，各國央行極有可能支持和買入這類資產。

第二，有別於商品或股票市場等私營機構資產，國庫債券市場屬於公營部門資產，如有任何問題的跡象，政府便相當可能積極乾預，與信貸市場同出一轍。

因為美國政府現已處於赤字預算，美國財政部須要增加發債，方可籌集資金實施挽救經濟方案。聯儲局固然可以透過發鈔回購國債，從而帶來一些現金。不過，此舉可能導致通脹大幅上升和美元貶值，代價十分巨大。另一種方法則是向本地與海外投資者出售國債。一般意見認為投資者買入債券，就是為了孳息。不過，匯價波動對回報率的影響更甚於孳息率本身。故此，強美元比孳息率更能吸引投資者買入國庫債券。國債市場強勢將會持續，直至經濟復甦在望為止。

目前美國政府採取雙管齊下的方法，透過量化寬鬆解決問題，並在利息減至接近零水平後，增加發鈔和支持美元以回購多年期國債。在美國政府的進取政策下，我們相信價格調整的可能性較出現泡沫為高，而且要等待經濟復甦在望時才會發生。

法老經濟評論︰二零零九環球市場展望 (二)

商品

商品這個資產類別與經濟周期趨勢有很密切的關係。在供求互動之下，存貨周期過剩或短缺都會對價格造成很大影響。理論上，商品成為可投資的資產類別，原因在於資源有限，以及環球經濟增長導致長線需求上升。由於全球皆以美元作為商品的交易貨幣，商品價格受到美元走勢左右。經過多年牛市，商品市場於08年7月開始顯著回落，路透期貨價格指數(Reuters CRB index)亦不斷下跌，正好反映環球經濟在一年內由盛轉衰。另外，總體需求收縮，加上庫存過剩，亦導致商品價格急跌。暴跌過後，商品市場將於09年整固，並在低位附近出現有限度波動。在實施進取貨幣政策和刺激經濟計劃後，預期環球經濟至09年年底才會慢慢復甦。由於需求仍然偏軟，商品價格沒有大幅上升的空間。

黃金，市場對風險表現抗拒，而且預期會出現通脹，都是支持金價的基本因素。但隨著金融海嘯的影響逐漸減退，市場更為願意承擔風險。另外，「量化寬鬆」(quantitative easing)的貨幣政策旨在減低長期債券孳息率，以免觸發嚴重通脹。市場預期各國央行繼續減息，亦有利美元強勢。

原油價格在08年一瀉千里，從148美元暴跌至40美元以下，箇中原因包括市場憂慮需求不振和過度生產。然而，當油價跌破60美元，便有長遠投資價值。預期今年大部分時間油價將於30至60美元之間整固。

銅的工業用途十分廣泛，是製造電訊纜線、晶片、汽車和其他大量產品的必備原料，因此被視為經濟周期的寒暑表。銅市在09年不會繼續滑落，而是有所整固。除非環球經濟再次蓬勃起來(至少要到2010年)，否則預計銅價不會大幅回升。過去五年價格飆升、供過於求導致總庫存和生產力上升，另方面需求卻仍然乏力。回收銅佔全球精煉銅產量的10至15%，亦使庫存增加。全球過半產量來自智利和澳洲。兩國政治穩定，惟智利可能需要較長時間更新機器設備。市場將於未來六個月內消化存貨，而銅價今年則會輕微上揚。

全球以中國出產最多煤，美國則是最大入口國。美國的消耗量歷年來不斷萎縮，反之中國卻有增無減。不過，由於環境污染嚴重，各界著手發展更清潔的能源。在將來十年，用煤量將有所下跌，價格和生產力則會上升。但就短期而言，運輸能力有限，加上工業用煤量極大，都有助穩定煤價。


匯市

對於美元，2008年可謂極之神奇的一年，基於次按危機，聯儲局於08年初大幅減息，但其他國家仍然未有減息行動，做成美元及其他主要貨幣的息差持續擴闊，令美元於上半年急跌，美匯指數低見70點，為此指數自1967年訂立以來的最低水平。

然而，隨著金融危機擴散至全球，各地央行於第三季開始大幅減息後，美元及其他主要貨幣的息差急速收窄，同時，國際投資者的風險胃納下跌，令資金轉投美元及美債，都加速了美元轉強，令美匯指數於08年第三季開始，一度自低位反彈兩成。

展望09年，美元走勢其實頗為難以預測，於第一季，由於美息已經減到0至0.25，基本上已經沒有減息空間，然而，隨著經濟衰退，英國、歐洲、澳元等主要貨幣的息口仍然有下調空間，這會為美元帶來一定支持。

隨著各國將利率減至接近零息水平，美元走勢便會開始變得難以預測，雖然預期美國會採用量化寬鬆的貨幣政策(即印銀紙)，會對美元匯價構成壓力，但歐洲其他國家經濟受美國影響，短期內都需要放寬銀根及較弱的貨幣，故此美元再大跌的空間其實不多。

強美元可減低美國的發債成本，而環球多個國家於現階段都未必想見到美元大跌，再加上環球金融市場持續波動，有助吸引資金流入美元，故09年並不是看淡美元的時候。

其他貨幣方面，英國樓市問題拖累英國經濟，英鎊難有起色；歐洲經濟發展不平衡，經濟轉差容易帶出歐元潛在的矛盾，歐元存在不穩定性；澳洲經濟受資源價格主導，而礦資源現時潛在的下跌空間不多，澳元走勢有望改善。

亞洲方面，中國經濟始終較佳，貿易狀況良好，人民幣09年依然易升難跌；其他亞洲區貨幣經過08年急跌，貿易狀況將會慢慢改善，本年走勢會趨向平穩。


債券

就「無風險」政府債券而言，由於通縮、股市下滑，以至公司債券市場存在違約風險，投資者希望得到保障，很多分析員因而憂慮到美國國庫債券市場出現另一泡沫。另外，有跡象顯示聯儲局可能買入國庫債券，從而營造需求，促使升勢加劇。08年國庫債券的升幅是幾乎25年以來最大的。10年期與30年期國庫債券孳息率跌至歷史低位，短期國庫券方面更是自大蕭條後首次出現負數。

不過，預期美國政府向總值5萬億美元的國庫債券市場發債1.5至2萬億美元，為挽救金融系統進行融資。價格突然下跌的風險正在增加。另外，由於美國國庫收入低落，只要孳息率稍為上升，國庫債券的整體回報率便會變為負數。故此，我們應該避免投資國庫債券。

但由於美國政府目前依賴國庫債券市場提供政府開支，出現泡沫的可能性不大。假如國庫債券市場暴跌，美國經濟便會全盤崩潰。環球經濟無法承受另一個阻礙經濟復甦的泡沫形成，因此各國政府亦很有可能支持國庫債券。

至於新興市場債券，則受到投資者去槓桿化和評級下調所拖累。雖然有高息的吸引力，但貨幣仍然是主要影響因素。因為貨幣波動高於收益率，我們應該避免經濟基本因素正在惡化和資金外流嚴重的國家。但就基本因素穩健的新興市場而言，以美元計值的債券既可提供高回報，亦能避開過多的貨幣與違約風險。

雷曼兄弟倒閉後，違約風險驟升，致使公司債券市場跌至多年來低位。在美國經濟復甦前景仍未明朗的情況下，投資者對公司債券的投資興趣將繼續偏低。

經濟巿場簡報

1. 美國12 月消費者信心指數為38 點，創下歷史新低，預期是45.5點，上月數字是44.9點，美國人看淡就業前景，令消費意欲大減，對整體經濟有重大影響。

2. 奧巴馬計劃推出總值7750億美元的刺激經濟措施，其中包括逾3000億美元的減稅計劃，並目標創造300萬個就業職位。

3. 印度通脹壓力減少及經濟放緩速度加快，央行加快減息步伐，宣佈將利率由5 厘減至4 厘，同時亦調低存款準備金率0.5%至5%。這為印度於過去三個月來第四度減息。

4. 印度政府再次推振興方案，總額為40億美元，同時亦會放寬外國專業投資機構在印度的投資上限。政府在刺激經濟的行動上轉趨積極，有助吸引外資重新流入。

法老經濟評論︰二零零九環球市場展望

G3(美國、歐盟及日本)

首先，環球經濟狀況非常惡劣，對市場情緒造成負面影響，反映於環球資本市場一般呈現的下跌趨勢。第二，在大部分情況下，資本市場都會較早預視經濟脫離谷底，亦即市場情緒一旦有所改善，股價便會從低位回升。最後，對於市場來說，最正面的消息莫過於低息加上正常的收益率曲線。由於這場史無前例的金融海嘯正在蔓延，根據目前的經濟數據，實在難以作出樂觀的預測。

在09年上半年，環球經濟將面臨衰退，就業情況轉壞，時薪及可支配收入或停滯不前或向下調整。大規模裁員衝擊環球就業市場，債台高築亦會導致公司終止業務，甚或倒閉。環球市場主要受三個問題困擾：就美國而言，去槓桿化引致金融業進一步減值、製造業負債增加、零售收入暴跌；在歐洲方面，由於消費模式較美國審慎，消費數值出現嚴重收縮；出口萎縮難免對日本影響最大，當地出現經濟衰退的可能性令人憂慮。正是基於上述因素，我看淡恒生指數的表現。不過，銀行系統已獲注入大量資金流，資本成本處於歷史低位，而且經濟逆轉促使儲蓄上升，銀行得以買入資產和發放貸款。根據經濟周期，大規模裁員過後，生產力便會上升。為求生存，產品與服務之間的競爭更趨激烈，質素因而提高。通脹緩和，加上勞工開支下降，可以減低成本。在低息環境下，也許早至09年下半年便能重拾盈利。

美國市場至09年年底或見曙光。雖然大部分經濟師、銀行業者和經紀的一般展望皆十分悲觀，但這正是趁低吸納的歷史性時機。決斷精明的投資者會在危機中尋找機遇。經濟表現固然疲弱，市場卻並非如此。聯儲局採用進取的貨幣政策，配合刺激經濟方案，有助支援各行各業。鑑於利率偏低，就樓宇按揭進行再融資和重整債務顯得有利可圖。機構投資者會著眼於市盈率低(受良好資產支持)、現金流穩健、佔市場主導地位、盈利能力優異而物有所值的企業。09年將是美國經濟表現欠佳的一年，對美國市場長線投資者來說卻是一個好年頭。

不過，上述樂觀展望並不適用於歐盟。主要原因仍然在於歐洲央行保守的貨幣政策、工會勢力強大，以及儲蓄率偏高。在兩次世界大戰期間惡性通貨膨脹的陰影下，歐洲央行維持緊縮貨幣政策。雖然該政策保持貨幣強勢，但卻導致歐元區數以百萬計的人失業。極具影響力的工會致使物價和生產成本居高不下、消費不振；高儲蓄率令資本生產力下降，因而延長衰退期。另外，歐洲各國經濟情況有別，單一利率反而令有關政策更為複雜。歐盟為了保持經濟穩定而付出長期衰退的代價，我對當地經濟不表樂觀。

日本經濟在09年面對多項挑戰 ，可能備受打擊。眾所周知，日本過度依賴出口，需求不足的房屋市場和消費疲弱都是90年代泡沫經濟爆破的後遺症。過去五年日本經濟保持溫和增長。事實上，近期的經濟數據已經反映整體狀況。在環球金融海嘯下，待美國經濟復甦後，日本經濟才能慢慢復元。


金磚四國

巴西

不多於六個月前，商品價格急劇攀升、匯率高企，所謂脫朐之說言猶在耳。轉瞬間，一切停了下來，形勢急轉直下，令人吃驚。就如其他新興市場一樣，不少經濟學家大為調低巴西2009年的經濟展望，不是沒有增長，就是經濟萎縮，是自80年代以來最嚴重的經濟衰退情況。在巴西，商品和出口市場佔有國內生產總值的絕大部份，再加上其與美國的經濟活動緊密相連，相信由全球經濟增長帶動巴西經濟發展的童話已告終結。當然，經濟衰退是在所難免的。

然而，巴西的經濟狀況似乎較以前穩健，可抵禦全球經濟逆轉的情況。隨著外匯儲備豐厚、住來帳有所改善以及較佳的財務狀況，相信因增長放緩而引發金融危機的機會較以前為低。此外，與其他金融危機有別之處，現時巴西的共同成因較少：沒有因為消費開支而造成貿易及經常帳赤字急升；財政赤字沒有擴大；央行沒有耗盡儲備以支撐過高的貨幣。因此，整體基礎仍是理想的。

話雖如此，巴西仍潛在一些經濟下滑的危機。在不幸出現惡性通脹的時期，巴西央行仍拒絕如其他新興市場般趕快調低利率，以刺激增長。雖然在當前經濟環境下，信貸增長的效用將成疑，但由於顧客和企業信心大受打繫，信貸增長對於避免整體經濟遲緩方面仍然舉足輕重。再者，任何刺激經濟的措施都需要大為增加債務融資，而對於投資者來說，尤其是新興市場，冒險的意慾實在很低。換言之，這很有可能令私營界別拒諸門外，並抵銷了貨幣組織減息之舉。
或許最大的危機在於政策方面。巴西過往亦曾出現不一致的政策，而現時經濟逆轉的情況，正好考驗巴西的對策，最終更會明暸其是否選擇持續發展的路向。

俄羅斯

油價自高位急跌，為俄羅斯帶來的包括外匯儲備下跌、資金外流、貨幣貶值、企業盈利下跌等多個負面影響。石油是俄羅斯的經濟命脈，與石油相關的企業共佔俄股市值五成以上，故油價下跌會直接影響俄企的企業盈利。

細看俄羅斯的GDP分佈，政府及私人消費佔其生產總值六成以上，淨出口只佔一成左右，表面上環球經濟放緩對俄羅斯經濟影響較低。然而，俄國每年出口的原油及天然氣共佔總出口七成以上，故此自油價由高速急速回落以後，貿易盈餘已大幅縮減，引發資金外流的情況。環球經濟衰退令油價於短期內易跌難升，將嚴重影響俄國經濟。

俄羅斯股市於08年跌幅高逾七成，乃受俄羅斯與格魯吉亞的軍事衝突、普京干涉大型企業的運作、以及資金全面外流的影響。資金外流引發貨幣貶值壓力，被評級機構調低債務評級可謂雪上加霜，俄羅斯盧布於08年共貶值19%，為1999年以來表現最差的年份，為了減低貨幣貶值壓力，央行被迫於經濟欠佳的情況下加息，不利於整體經濟復甦。

以上是俄羅斯經歷慘淡的08年的主因，然而，展望09年，投資者又不宜對俄羅斯太過悲觀，主要原因有三；第一，俄股經過一輪暴跌，現時市盈率低至3倍，市賬率亦低至0.6倍，從估值的角度出發，俄股實難再大幅下跌；第二，油價跌至40美元水平後已見到初步支持，雖然油組減產難敵需求下跌，但油價過低會影響油企的生產及投資新油田的意欲，故現階段油價大跌空間已經有限；第三，俄羅斯大型企業以國企為主，在政府強大的政治及經濟實力支持下，俄國企業的存活能力極大。

印度

08年印度股市下跌五成，表現與其他新興市場相近，而由於外國直接投資是推動印度經濟發展的重要源素，在環球去槓桿化及市場對風險表現抗拒的時間，印度貨幣明顯走弱，08年共跌逾24%，跌幅多於大部分亞洲區貨幣。

恐怖襲擊、通脹壓力高企不下、資金外流、股市估值偏高等都是印股於08年表現不濟的主因，其中印度央行在處理通脹問題方面確實表現得比較差。在環球通脹已經開始放緩的時候，印度的通脹於第三季時亦長期處於10%以上，這就減低了央行推出刺激經濟措施的空間，影響股市表現。

展望09年，由於印度的通脹壓力於08年第四季加速回落，相信更多的刺激經濟措施會陸續出台，印度於第四季已經三度減息，又推出了額外2000億盧比的刺激經濟方案，同時亦會於09年減下調多項產品的增值稅，支持出口企業。

內需是推動印度經濟的重要原素，隨著商品價值下跌及政府的支持，相信印度經濟會較一般出口導向形的亞洲國家有較快的復甦步伐，配合現時印股的市盈率低於10倍，低於過去15年的平均水平，相信印度現時已具備投資價值。

中國

雖然未有受次按風暴正面吹襲，但中國經濟狀況於08年都起了翻天覆地的變化，人民幣升值預期減退、貨幣政策由緊轉鬆、出口增長放緩、股市急速回落等，對於中國經濟能否承受這些衝擊，機會是樂觀的。

接近2萬億的外匯儲備固然反映中國的經濟實力，政治穩定、政策靈活度高、良好的政策班底，都令中國較一般新興市場國家所優勝。相比起印度行動緩慢的貨幣政策、泰國的政局不穩、南韓的貿赤問題，中國經濟的缺點始終較少。

然而，中國現時所面對的挑戰仍多。中國經濟現時步入轉型的重要時期，隨著勞工法的實施、資源稅改革、加入世貿後的自由貿易協議等，以出口低成本產品為主的經濟模式有需要改變，取而代之的要是高附加值的產品。農村城市化步伐要加快、金融市場仍然未夠成熟、社會保障制度不足令中國難以推動內需。

展望09年，中國將會持續採取寬鬆的貨幣政策、增加基建開支、加速行業整合(尤其是資源類企業)、支援出口企業轉營等，投資者可從這些地方尋找投資機遇。

亞洲

雖然亞洲經濟基礎較新興市場穩健，但仍不能避免資金流的大幅下滑，以及在現時全球金融市況下出現種種危機。大部份亞洲國家都大幅削減利率，以減低客戶和企業的借貸成本，但有關效用卻備受質疑。而且，很多亞洲國家為了符合全球的需求，已大為提升生產力，以備不時之需。奈何出口需求銳減，企業投資亦大受打擊，更引發失業的問題。但另一邊廂，商品價格大減，亦可減低貿易逆差，有助舒緩本土通脹，從而令亞洲央行有更大的空間實行較寬鬆的貨幣政策，減低補助的負擔。

至於韓國和印尼等國家，信貸增長強勁、往來帳虧損嚴重；貨幣轉弱，資金流出，其國際收支帳很可能崩潰，因而影響尤為深遠。然而，在韓圜大幅貶值後，卻競爭力大增，使其出口表現比其他亞洲國家更為理想。至於印尼，其龐大的資金流入主要為匯率和商品價格提升所致，因而可能面對更壞的資金流動性問題。

香港和星加坡的財政狀況穩健，因此較韓國和印尼所受的影響較少。當然，資產市場大幅調整，再加上信貸收緊，必然拖慢復甦的步伐。香港與中國內地的經濟聯繫尤為緊密 (星加坡則不然)，內地經濟發展減慢將嚴重影響內需和消費。至於台灣和馬來西亞，兩者往來帳均錄得盈餘，外匯儲備雄厚，嚴謹控制資金成本，更可採取更積極的刺激經濟方案。然而，政治不穩卻是經濟危機的主要顧慮。

東歐

由於國際金融市場急轉直下，多個東歐國家如匈牙利、烏克蘭、塞爾維亞和拉脫維亞，均向國際貨幣基金組織尋求經濟援助。這些國家的經濟增長原動力，主要為借貸或外幣的流動性，資金流入確是持續經濟發展的關鍵。當區內大部份國家面對類似的不平衡狀況時，就會引發比預期更快的投資外流。這些國家如今面對嚴峻的環球經濟境況，尤其是受歐盟的影響尤為深遠，對內對外形勢均不樂觀，因此相對其他新興市場來說，東歐國家的境況是最不理想的。

事實上，此區的情況與亞洲金融危機時的亞洲國家有很多相同之處：外匯儲備不足、利率高企、往來帳嚴重虧損、匯率下滑及信貸增長強勁。縱然東歐國家不出現金融危機，其復甦過程將與當年的亞洲區域一樣艱辛。