法老經濟評論︰金融海嘯第二波

任總預警金融海嘯第二波 (作者︰鄧浩銘)

掌握本地銀行業獨家資訊及熟知環球金融市場情況的金管局主席任志剛，早前向市場預警，指出金融海嘯第二波正在形成，並暗示對資本市場(股票)的影響未必較去年的第一波嚴重，但對實體經濟則會有較大影響。

筆者完全同意任總的看法，近日最令本人感到不安的消息，全部都出自銀行業。首先有美國銀行需要聯儲局再次注資200億美元，並為其早前收購的美林的1180億美元不良資產作擔保，此事反映美銀早前收購美林時依然高估不良資產的價值，亦暗示資產質素持續下跌。

第二件令人感到吃驚的，是美國道富(State Street)宣布其固定資產投資出現63億美元的潛在虧損，較早前公布的33億美元為多，道富的投資一向比較審慎，潛在虧損大幅上升其實是反映較低風險的金融資產，其價格都受海嘯衝擊而下跌，若優質資產的價格下跌，銀行的資產負債表就會因此而轉差，陷入資金困難而有倒閉之虞，若然銀行發行新股或接受政府注資，舊有股東權益將會被大幅攤薄，此為市場近期摒棄金融股的主要原因。

金融海嘯第二波，很大機會由金融機構倒閉而開展，銀行資本充足比率下跌會引起一系列連鎖反應，最容易出現的莫過於信貸緊縮，市場利率急升除了對資產價格(如股票、商品)有負面影響外，企業融資成本及難度亦會上升，實體經濟活動就會因而減慢。由於現時企業的「底子變弱」，信貸緊縮很容易釀成企業倒閉潮。

作為投資者，現時我們要密切關注的有三，第一，有否銀行要求政府援救；第二，LIBOR會否急升，反映信貸緊縮；第三，環球資產價格下跌(因為去槓桿化)。


奧巴馬就是希望？ (作者︰梁明遠)

美國第44任總統奧巴馬就任，全球屏息以待，衷心盼望他可以擔當救世主，把美國從70年來最嚴重的經濟衰退挽救過來。華爾街對奧巴馬就職反應熱烈，道瓊斯工業指數應聲跌破8000點，標準普爾500指數亦跌至800點的支持位。技術上，這些都是很壞的訊號。經濟上，全球表現也正在滑落。英國、德國、日本和中國等最大經濟體系面對不同的挑戰，奧巴馬斷不能在一夜之間扭轉乾坤。

英國出手拯救皇家蘇格蘭銀行，甚或進行國有化，正好為所有投資者敲響警鐘，顯示資本市場與經濟可能繼續惡化。德國出口佔國民生產總值60%，需求轉弱導致出口暴跌，繼而延長已經持續好一段時間的衰退。至於日本，其國民生產總值由出口主導，由於貨幣政策能力有限、財政政策乏力，加上企業管治僵化，情況比德國更糟，充其量只能靜候環球經濟何時好轉。中國訂出國民生產總值增長8%的艱難目標，否則便會視為經濟硬著陸。我們預期著陸既不太軟，亦不太硬。不過，暫且不要過分執著「改變」和「爭取8%」等口號。「改變」不能一蹴而就，而是要逐漸融合於經濟之中。「8%」並非生死線，即使未能達標，我們亦要接受現實，直至下一輪牛市重臨。

奧巴馬演說提到政策上即將採取「大膽而迅速」的行動：展開巨型基建、支持科研和鼓勵環保型經濟。大家必須留意，上述各項工作需時多年才能完成。奧巴馬亦把重點放在大型刺激經濟方案、大幅減稅方案和合理的政府開支水平。但令人懷疑的是，除了增加發債和發鈔，還可以從哪裡籌集資金？要麼經常帳赤字進一步擴大，要麼美元便可能需要貶值。假如美元再次轉弱，商品市場長遠而言似乎會重新贏得投資者歡心。

至於TARP方面，奧巴馬強調須維持金錢運用的透明度，這亦是財政部部長保爾森一直不遺餘力的主要工作。所謂透明度，就是需要披露很多種類的機構投資活動，當中涉及私人銀行、財富管理業和投資銀行之間的利益衝突。重要的是，TARP計劃可能迫使銀行承受鉅額減記，然後才能獲政府拯救，甚或任由這些銀行倒閉。今時今日，我們認為美國不可能對私人機構進行正式國有化。在未來幾季可以預見下列情況：投資者繼續在銀行業蒙受巨大損失，其後更會擴散至製造業和零售業；中型投資公司大有機會增長，而隨著監管收緊和槓桿業務縮減，龍頭銀行的利潤將出現永久性的下跌。至於透明度是否對美國經濟最為有利，仍然有待確實證據支持。


歐元VS英鎊 (作者︰任文傑)

市場對各國基本因素的期望有變，匯市因而非常波動。隨著英國推出有政府擔保的銀行業保險計劃，該國銀行體系江河日下引起市場更廣泛的憂慮，包括經濟前景和政府開支所需的潛在融資規模，已對英鎊構成壓力。另外，英國可能迅速向皇家蘇格蘭銀行和勞合社進行國有化，更進一步削弱投資者對當地資本市場及英鎊的信心。

至於歐元，投資者憂慮愛爾蘭和希臘等國是否能夠履行外債責任。多個歐洲國家的信貸違約掉期價格差異繼續擴大，例如愛爾蘭5年期主權債務信貸違約掉期目前處於284點子，與冰島去年8月時的情況相若。歐洲市場內部分化仍然是債券或外匯投資者的關注所在。

故此，我們認為短期內應該繼續持有美元，特別是希望在這段時間找尋資金避難所的投資者。儘管如此，美元基本上仍然疲弱。事實上，美元與英鎊有很多相似之處：樓市大跌、預算入不敷支、經常帳赤字、金融業問題叢生，以及投資者過度槓桿化。由此可知，假如環球經濟回穩、股市重拾吸引力，美元便會再次轉弱。美元強勢的原因在於，投資者找尋資金避難所而支持國庫債券市場，以出口為主的新興市場亦希望本土貨幣匯價較低，從而推動出口。因此，國庫債券市場資金泛濫，孳息率極低。但由於英國不是大部分以出口為主國家的主要貿易伙伴，無法採取類似美元的行動，導致英鎊受到拋售。然而，一旦美國/環球經濟出現復甦跡象，美元便很有可能重回弱勢。